Бюджет на биржу: чего ждать инвесторам от серии IPO госкомпаний
Правительство готовит серию первичных и вторичных размещений государственных компаний. Традиционно эмитенты, на чье корпоративное управление имеют большое влияние чиновники, меньше ценятся инвесторами, но в этот раз ситуация может поменяться. С одной стороны, они могут быть недооценены в условиях высоких ставок, с другой — многие из них будут ориентированы на выплату дивидендов, чтобы поддержать бюджет. Что нужно иметь в виду инвесторам, чтобы заработать на этих размещениях вместе с государством?
Российские инвесторы ждут оживления рынка IPO. Ожидание затягивается: бум размещений, прошедший в 2023–2024 годах, сошел на нет и все еще не возобновился на фоне охлаждения экономики и по-прежнему высоких ставок. Потенциальные эмитенты, многие из которых планируют IPO по несколько лет, постепенно возобновляют подготовку к выходу на биржу, однако пока конъюнктура для них радикально не улучшилась. Центробанк обещает смягчать политику, но делать это будет, «тщательно планируя каждый шаг», как выразилась Эльвира Набиуллина. На практике это означает, что не стоит торопить события и ждать, что ставки упадут стремительно.
Тем не менее первые кандидаты на то, чтобы вывести рынок из состояния заморозки, уже определились. Этому поможет приватизация долей в нескольких госкомпаниях, которую готовит правительство. Пока его усилия сосредоточены на финансовом секторе: в октябре-ноябре первое из государственных IPO планирует «Дом.РФ», в сентябре вторичное размещение уже провел ВТБ. В 2026 году Минфин ждет еще несколько IPO госкомпаний. Параллельно в Банке России начали предметно думать над приватизацией Национальной системы платежных карт — пока речь именно о выходе на биржу не идет, но ЦБ неоднократно давал понять, что это один из вариантов продажи компании, которая контролирует существенную часть российского платежного рынка.
Во-первых, тем, что они будут. Частные компании могут подолгу планировать выход на биржу, но так и не решиться на него — испугаться слишком больших дисконтов из-за высоких ставок или выбрать альтернативный способ финансирования: пустить в капитал нового инвестора, продать бизнес конкуренту или более крупному холдингу.
Госкомпаниям отступать сложнее. Перед правительством стоит задача по удвоению капитализации отечественного фондового рынка, и именно госсектор станет авангардом этого процесса, в первую очередь за счет масштаба: одно только сентябрьское SPO ВТБ на 84 млрд рублей — больше, чем все первичные размещения на российском рынке за 2024 год (81,4 млрд рублей, по расчетам НАУФОР).
Это означает, что российский инвестор готов доверять крупным эмитентам. Несмотря на сильное давление на банковский рынок (резкое торможение кредитования и снижение процентной маржи, рост стрессовых активов и т. д.) инвесторы — и частные, и институциональные — хорошо восприняли размещение ВТБ. Из общего объема акций акционеры банка выкупили по преимущественному праву 81 млн акций. Остальные 1,17 миллиардов акций были размещены на фондовой бирже по открытой подписке, покупателями стали как институциональные инвесторы, в том числе пенсионные фонды, так и частные (41% пришелся на них), то есть выкуплено было все размещение, заявок было с избытком, и прошло все без привлечения якорных инвесторов. А значит, у инвесторов еще есть ресурсы, которые они готовы вкладывать в качественные активы. Прозрачность, доверие инвесторов к стратегии и информации эмитента, понятные перспективы прибыльности — факторы, определяющие успех размещений. ВТБ показал хороший пример, следом еще один финансовый институт, «Дом.РФ», также может привлечь большой объем, порядка 15 млрд рублей, по предварительным оценкам.
Во-вторых, у них есть дисконт и готовность его предоставлять.
В-третьих, акционеров ждут потенциально устойчивые дивиденды. Пример «Сбера» показывает, что государство будет настаивать на стабильной выплате вознаграждений новыми (и старыми) эмитентами, чтобы они продолжали поддерживать бюджет, а вместе с бюджетом заработать смогут и миноритарии. «Дом.РФ» уже заявил о планах направлять на дивиденды своим акционерам 50% чистой прибыли. ВТБ, чьим основным акционером государство остается и после SPO, в 2025 году ожидает рекордную прибыль в 500 млрд рублей, а в 2026-м рассчитывает этот рекорд побить, добравшись до отметки 650 млрд рублей. Банк уже начал выплачивать дивиденды (50% по МСФО по итогам 2024 года) и планирует продолжить эту практику по итогам 2025-го. Конкретный размер вознаграждения ВТБ определит в начале следующего года, он будет зависеть от регулирования ЦБ.
В-четвертых, выход на биржу замотивирует топ-менеджеров госкомпаний работать лучше. Руководители новых эмитентов смогут сами на них заработать — Минфин уже подготовил проект долгосрочной мотивации для топ-менеджмента компаний с госучастием, чьи акции торгуются или вскоре будут торговаться на фондовом рынке. Основной KPI — улучшение финансово-экономических результатов организации. От этого будет зависеть размер бонуса топ-менеджеров, в качестве которого они, например, получат акции своего работодателя или опционы на их покупку.
Пока неизвестно, компании из каких секторов станут следующими в списке государственных размещений после «Дом.РФ». В шорт-листе самых ожидаемых инвесторами IPO, помимо этого института развития, — «Росатом», «Роснано», «Ростех», «Роскосмос» и РЖД, показал июньский опрос «СберИнвестиций». Сами компании, впрочем, четких сигналов о выходе на биржу в последнее время не давали. Замминистра финансов Алексей Моисеев говорил, что в следующем году рассчитывает на два-три IPO или SPO госкомпаний из любых отраслей и сфер.
При этом нельзя сказать, что государство стремится снять с баланса неэффективные структуры, через приватизацию санировать их и вывести на траекторию прибыли. Наоборот, новым (как и уже вышедшим на биржу) эмитентам придется обеспечивать цель по росту фондового рынка. Государство выбирает для этого рентабельных игроков, способных генерировать прибыль и, как следствие, обеспечивать стабильную выплату дивидендов.
Возможно, вслед за ВТБ и «Дом.РФ» рынок ждут новые размещения финансовых игроков. Именно банковский сектор по итогам прошлого года получил рекордную прибыль (3,8 трлн рублей), и в будущем она, вероятно, превысит эту отметку.
Давление на маржу банков ухудшает качество кредитных портфелей и требует переоценки ряда активов, однако есть и множество факторов, позволяющих ждать роста финансового результата. В их числе диверсификация бизнеса благодаря контрцикличности: в моменты снижения кредитной активности и повышенного давления на процентную маржу наращиваются комиссионные и прочие доходы. К тому же банковский сектор оказался достаточно устойчив к санкционному давлению, а также к резким изменениям рыночной конъюнктуры и динамики кредитования (от высоких темпов роста в 2023 — начале 2024 года до резкого торможения и падения в некоторых сегментах со второй половины прошлого года).
В ближайшее время при смягчении денежно-кредитной политики — пусть не таком быстром, как ожидали многие участники рынка, но все-таки продолжающемся — процентная маржа банковского сектора получит дополнительную поддержку. Дорогие пассивы будут замещаться более дешевыми, в то время как ставки по новым кредитам будут снижаться медленнее, чем по депозитам.
Станет ли это аргументом для новых IPO в секторе, зависит от правительства. Государству предстоит не просто расставаться с собственностью (хотя оно и не собирается полностью отдавать контроль над своими активами), но и делать это с определенным дисконтом. Впрочем, пока что позитивный опыт 2025 года может говорить о его готовности к скидкам. Инвесторам же остается искать наиболее выгодные идеи и свыкнуться с мыслью, что государство постепенно становится основным игроком на рынке IPO и SPO.
Этот материал опубликован на платформе бизнес-сообщества Forbes Экспертиза
Российские инвесторы ждут оживления рынка IPO. Ожидание затягивается: бум размещений, прошедший в 2023–2024 годах, сошел на нет и все еще не возобновился на фоне охлаждения экономики и по-прежнему высоких ставок. Потенциальные эмитенты, многие из которых планируют IPO по несколько лет, постепенно возобновляют подготовку к выходу на биржу, однако пока конъюнктура для них радикально не улучшилась. Центробанк обещает смягчать политику, но делать это будет, «тщательно планируя каждый шаг», как выразилась Эльвира Набиуллина. На практике это означает, что не стоит торопить события и ждать, что ставки упадут стремительно.
Тем не менее первые кандидаты на то, чтобы вывести рынок из состояния заморозки, уже определились. Этому поможет приватизация долей в нескольких госкомпаниях, которую готовит правительство. Пока его усилия сосредоточены на финансовом секторе: в октябре-ноябре первое из государственных IPO планирует «Дом.РФ», в сентябре вторичное размещение уже провел ВТБ. В 2026 году Минфин ждет еще несколько IPO госкомпаний. Параллельно в Банке России начали предметно думать над приватизацией Национальной системы платежных карт — пока речь именно о выходе на биржу не идет, но ЦБ неоднократно давал понять, что это один из вариантов продажи компании, которая контролирует существенную часть российского платежного рынка.
Чем могут быть интересны государственные IPO и SPO?
Во-первых, тем, что они будут. Частные компании могут подолгу планировать выход на биржу, но так и не решиться на него — испугаться слишком больших дисконтов из-за высоких ставок или выбрать альтернативный способ финансирования: пустить в капитал нового инвестора, продать бизнес конкуренту или более крупному холдингу.
Госкомпаниям отступать сложнее. Перед правительством стоит задача по удвоению капитализации отечественного фондового рынка, и именно госсектор станет авангардом этого процесса, в первую очередь за счет масштаба: одно только сентябрьское SPO ВТБ на 84 млрд рублей — больше, чем все первичные размещения на российском рынке за 2024 год (81,4 млрд рублей, по расчетам НАУФОР).
Это означает, что российский инвестор готов доверять крупным эмитентам. Несмотря на сильное давление на банковский рынок (резкое торможение кредитования и снижение процентной маржи, рост стрессовых активов и т. д.) инвесторы — и частные, и институциональные — хорошо восприняли размещение ВТБ. Из общего объема акций акционеры банка выкупили по преимущественному праву 81 млн акций. Остальные 1,17 миллиардов акций были размещены на фондовой бирже по открытой подписке, покупателями стали как институциональные инвесторы, в том числе пенсионные фонды, так и частные (41% пришелся на них), то есть выкуплено было все размещение, заявок было с избытком, и прошло все без привлечения якорных инвесторов. А значит, у инвесторов еще есть ресурсы, которые они готовы вкладывать в качественные активы. Прозрачность, доверие инвесторов к стратегии и информации эмитента, понятные перспективы прибыльности — факторы, определяющие успех размещений. ВТБ показал хороший пример, следом еще один финансовый институт, «Дом.РФ», также может привлечь большой объем, порядка 15 млрд рублей, по предварительным оценкам.
Во-вторых, у них есть дисконт и готовность его предоставлять.
- «Дом.РФ» — институт развития со статусом оператора государственных жилищных программ, аналогов которому нет на рынке, готов дать инвесторам скидку, сделав дисконт к мультипликаторам «Сбера». Крупнейший в России банк сейчас оценивается рынком примерно в 0,9–1,0 капитала. При этом в условиях жесткой ДКП его акции по-прежнему далеки от своих максимальных значений, несмотря на рекордную прибыль и дивиденды.
- У ВТБ, второго по размеру банка в стране, скидка еще больше. Его акции торгуются со значительным дисконтом к другим участникам рынка: мультипликатор к прибыли 2025 года составляет 2,1х при среднем по сектору 4,1х, а к капиталу на конец 2025 года — 0,4х при среднем 0,8х.
В-третьих, акционеров ждут потенциально устойчивые дивиденды. Пример «Сбера» показывает, что государство будет настаивать на стабильной выплате вознаграждений новыми (и старыми) эмитентами, чтобы они продолжали поддерживать бюджет, а вместе с бюджетом заработать смогут и миноритарии. «Дом.РФ» уже заявил о планах направлять на дивиденды своим акционерам 50% чистой прибыли. ВТБ, чьим основным акционером государство остается и после SPO, в 2025 году ожидает рекордную прибыль в 500 млрд рублей, а в 2026-м рассчитывает этот рекорд побить, добравшись до отметки 650 млрд рублей. Банк уже начал выплачивать дивиденды (50% по МСФО по итогам 2024 года) и планирует продолжить эту практику по итогам 2025-го. Конкретный размер вознаграждения ВТБ определит в начале следующего года, он будет зависеть от регулирования ЦБ.
В-четвертых, выход на биржу замотивирует топ-менеджеров госкомпаний работать лучше. Руководители новых эмитентов смогут сами на них заработать — Минфин уже подготовил проект долгосрочной мотивации для топ-менеджмента компаний с госучастием, чьи акции торгуются или вскоре будут торговаться на фондовом рынке. Основной KPI — улучшение финансово-экономических результатов организации. От этого будет зависеть размер бонуса топ-менеджеров, в качестве которого они, например, получат акции своего работодателя или опционы на их покупку.
Каких размещений стоит ждать
Пока неизвестно, компании из каких секторов станут следующими в списке государственных размещений после «Дом.РФ». В шорт-листе самых ожидаемых инвесторами IPO, помимо этого института развития, — «Росатом», «Роснано», «Ростех», «Роскосмос» и РЖД, показал июньский опрос «СберИнвестиций». Сами компании, впрочем, четких сигналов о выходе на биржу в последнее время не давали. Замминистра финансов Алексей Моисеев говорил, что в следующем году рассчитывает на два-три IPO или SPO госкомпаний из любых отраслей и сфер.
При этом нельзя сказать, что государство стремится снять с баланса неэффективные структуры, через приватизацию санировать их и вывести на траекторию прибыли. Наоборот, новым (как и уже вышедшим на биржу) эмитентам придется обеспечивать цель по росту фондового рынка. Государство выбирает для этого рентабельных игроков, способных генерировать прибыль и, как следствие, обеспечивать стабильную выплату дивидендов.
Возможно, вслед за ВТБ и «Дом.РФ» рынок ждут новые размещения финансовых игроков. Именно банковский сектор по итогам прошлого года получил рекордную прибыль (3,8 трлн рублей), и в будущем она, вероятно, превысит эту отметку.
«Публичные и готовящиеся к IPO госбанки демонстрируют среднюю годовую рентабельность капитала более 15% за последние три года — и это уровень даже выше, чем у многих частных».
Давление на маржу банков ухудшает качество кредитных портфелей и требует переоценки ряда активов, однако есть и множество факторов, позволяющих ждать роста финансового результата. В их числе диверсификация бизнеса благодаря контрцикличности: в моменты снижения кредитной активности и повышенного давления на процентную маржу наращиваются комиссионные и прочие доходы. К тому же банковский сектор оказался достаточно устойчив к санкционному давлению, а также к резким изменениям рыночной конъюнктуры и динамики кредитования (от высоких темпов роста в 2023 — начале 2024 года до резкого торможения и падения в некоторых сегментах со второй половины прошлого года).
В ближайшее время при смягчении денежно-кредитной политики — пусть не таком быстром, как ожидали многие участники рынка, но все-таки продолжающемся — процентная маржа банковского сектора получит дополнительную поддержку. Дорогие пассивы будут замещаться более дешевыми, в то время как ставки по новым кредитам будут снижаться медленнее, чем по депозитам.
Станет ли это аргументом для новых IPO в секторе, зависит от правительства. Государству предстоит не просто расставаться с собственностью (хотя оно и не собирается полностью отдавать контроль над своими активами), но и делать это с определенным дисконтом. Впрочем, пока что позитивный опыт 2025 года может говорить о его готовности к скидкам. Инвесторам же остается искать наиболее выгодные идеи и свыкнуться с мыслью, что государство постепенно становится основным игроком на рынке IPO и SPO.
