«Турецкий» сценарий: возможен ли он в России?
Опасения, что раскручивающаяся спираль инфляции перерастет в неконтролируемый рост цен, заставляют Банк России продолжать ужесточение денежно-кредитной политики. И действительно, некоторые предпосылки для повторения «турецкого» сценария со стремительным и многократным ростом ключевой ставки в России есть. Но при всей схожести ситуации между российской и турецкой экономикой есть и существенные различия, поэтому риск этого не так высок.
Чтобы разобраться, почему Турция испытала резкий скачок инфляции и падение курса лиры, стоит вспомнить о причинах, которые привели к такому развитию событий. В 2022 году президент Реджеп Тайип Эрдоган отдавал приоритет росту экономики, в том числе за счет восстановления экспорта после пандемии COVID-19. В своих выступлениях он неоднократно говорил, что повышение ключевой ставки просто убьет экономику и вызовет рост безработицы. В преддверии выборов 2023 года стимулирование экономики было важнее, чем контроль инфляции.
Однако финансовая система Турции оказалась уязвимой к внешним факторам: хронический торговый дефицит и зависимость от зарубежного кредитования стали одними из главных причин обрушения лиры. А это, в свою очередь, привело к удорожанию импорта и ускорению инфляции. Особенно больно по экономике ударил рост цен на энергоносители из-за скачка мировых цен на сырье. Например, в октябре 2022 года рост цен достиг пиковых 85,5% год к году. Попытки регулятора удержать инфляцию оказались тщетными. Во-первых, высокая доля иностранной валюты в экономике страны ограничивала эффективность изменения базовых ставок: около 30% активов и 60% пассивов были в долларах. Во-вторых, непоследовательная политика из-за непрерывной смены руководства турецкого Центрального банка окончательно подорвала доверие рынка к регулятору. В то время, как регуляторы развитых стран повышали ставки, чтобы бороться с инфляцией, в Турции, наоборот, ее снижали.
В итоге после длительного периода мягкой денежно-кредитной политики турецким властям все же пришлось прибегнуть к повышению ключевой ставки. Сейчас она составляет 47,5%, инфляция по-прежнему остается двузначной — 44%.
В России, как и в Турции, курс национальной валюты оказывает ключевое влияние на цены, а ослабление рубля создает высокие инфляционные риски. Ключевая ставка при этом оказывает низкий эффект на динамику инфляции, поскольку «мост», по которому спекулятивный капитал мог притекать и утекать из страны, реагируя на разницу в ставках, был разрушен санкционными ограничениями. Поэтому повышение ставки не приводит, как раньше, к укреплению рубля, а снижение — к его ослаблению. Именно динамика валютного курса, а отнюдь не процентные ставки, оказывает сейчас наиболее существенное влияние на динамику образования цен на товары и услуги.
С другой стороны, при всей схожести ситуации у России есть важное преимущество: профицит счета текущих операций. По итогам 11 месяцев 2024 года он составил $57,4 млрд, что вполне сопоставимо со значениями до начала СВО. Кроме того, у финансовых властей есть все возможности влиять на курс национальной валюты с помощью мер по контролю за движением капитала: обязательная продажа валютной выручки или другие ограничения, не требующие расходования золотовалютных резервов страны.
Несмотря на зависимость доходов бюджета от валютного курса, Россия не столь заинтересована в слабом рубле, поскольку рост бюджетных поступлений в таком случае не сопровождается ростом экономики. Эффект примерно такой же, как если печатать деньги для финансирования государственных расходов.
В условиях СВО и внешних санкций стране необходимо наращивать импортозамещение и выпуск оборонной продукции. Это предполагает соблюдение баланса между жесткой денежно-кредитной политикой и интересами экономики, чтобы не допустить как сильного перегрева, так и чрезмерного охлаждения экономики, ведущего к рецессии. Слабый рубль нежелателен, поскольку стимулирует разогрев экономики за счет роста экспорта и снижения конкуренции с импортом. С учетом всего этого в чистом виде «турецкий» сценарий России, скорее всего, не грозит. Но если позиция Банка России останется столь же непреклонной, свой вариант инфляционной спирали с еще большим ослаблением рубля может быть вероятным. Для этого достаточно усиления оттока капитала, и курс на уровне 130 рублей за доллар — реалистичный сценарий.
Как будут развиваться события в нынешнем году и удастся ли Банку России добиться снижения темпов инфляции до прогнозных 4,5–5%, зависит от нескольких факторов. Во-первых, от динамики экономической активности в условиях высоких ставок и от того, когда и насколько сильно величина ключевой ставки отразится на ценах на конечные товары. И, во-вторых, от эффективности действий самого регулятора — сможет ли он вовремя скорректировать свое отношение к практике инфляционного таргетирования, которая просто не может работать в нынешних условиях, главным образом, из-за отсутствия нормального валютного рынка в России.
Есть риск, что ключевая ставка влияет на инфляцию сильнее, чем это следует из недавнего исследования ЦБ РФ, где процентные расходы составляли менее 3% себестоимости. Даже 3% себестоимости при рентабельности 15% означают, что процентные платежи составляют 20% прибыли. И не забываем, что эти 3% проявляются на каждой стадии создания стоимости, добавляя к цене по чуть-чуть на каждом этапе. В этом случае ослабление рубля будет вызывать рост инфляции, а ЦБ продолжит повышать ставку. Экономика будет охлаждаться, но инфляционное давление ослабевать не будет.
Не исключено, что высокая ключевая ставка уже в первой половине года позволит Банку России добиться охлаждения деловой активности компаний. Вместе с ним происходит снижение инвестиционного и потребительского спроса, что в итоге приведет к замедлению инфляции. Рецессия — это неизбежная стадия экономического цикла в рамках инфляционного таргетирования. Замедление темпов экономики, рост безработицы, возможные дефолты компаний — все эти факторы будут поводом для изменения монетарной политики в сторону смягчения.
Такой сценарий может позитивно сказаться на перспективах роста экономики России во второй половине года. Произойдет передел рынка, поскольку ряд компаний, имеющих большой запас финансовых ресурсов, окажутся в более выигрышной ситуации, чем конкуренты. Они смогут эффективнее перераспределить производственные ресурсы и обеспечить ускорение роста производительности.
В любом из сценариев пересмотр подхода Банка России к задаче снижения инфляции с учетом нынешних реалий должен будет включать в себя вопрос контроля за курсом национальной валюты — сознательного его укрепления для снижения инфляции. Конечно, сильный рубль будет негативно сказываться как на экспортерах, так и на отдельных компаниях, конкурирующих с импортом. И это еще один из вариантов охлаждения экономики. В то же время укрепление рубля, снизив торговый профицит, улучшит долгосрочные перспективы экономики, высвободив ресурсы для роста внутренних инвестиций потребления и госрасходов.
Этот материал опубликован на платформе бизнес-сообщества Forbes Экспертиза
«Эрдоганомика» как шаг к гиперинфляции
Чтобы разобраться, почему Турция испытала резкий скачок инфляции и падение курса лиры, стоит вспомнить о причинах, которые привели к такому развитию событий. В 2022 году президент Реджеп Тайип Эрдоган отдавал приоритет росту экономики, в том числе за счет восстановления экспорта после пандемии COVID-19. В своих выступлениях он неоднократно говорил, что повышение ключевой ставки просто убьет экономику и вызовет рост безработицы. В преддверии выборов 2023 года стимулирование экономики было важнее, чем контроль инфляции.
Однако финансовая система Турции оказалась уязвимой к внешним факторам: хронический торговый дефицит и зависимость от зарубежного кредитования стали одними из главных причин обрушения лиры. А это, в свою очередь, привело к удорожанию импорта и ускорению инфляции. Особенно больно по экономике ударил рост цен на энергоносители из-за скачка мировых цен на сырье. Например, в октябре 2022 года рост цен достиг пиковых 85,5% год к году. Попытки регулятора удержать инфляцию оказались тщетными. Во-первых, высокая доля иностранной валюты в экономике страны ограничивала эффективность изменения базовых ставок: около 30% активов и 60% пассивов были в долларах. Во-вторых, непоследовательная политика из-за непрерывной смены руководства турецкого Центрального банка окончательно подорвала доверие рынка к регулятору. В то время, как регуляторы развитых стран повышали ставки, чтобы бороться с инфляцией, в Турции, наоборот, ее снижали.
В итоге после длительного периода мягкой денежно-кредитной политики турецким властям все же пришлось прибегнуть к повышению ключевой ставки. Сейчас она составляет 47,5%, инфляция по-прежнему остается двузначной — 44%.
Чем Россия похожа на Турцию
В России, как и в Турции, курс национальной валюты оказывает ключевое влияние на цены, а ослабление рубля создает высокие инфляционные риски. Ключевая ставка при этом оказывает низкий эффект на динамику инфляции, поскольку «мост», по которому спекулятивный капитал мог притекать и утекать из страны, реагируя на разницу в ставках, был разрушен санкционными ограничениями. Поэтому повышение ставки не приводит, как раньше, к укреплению рубля, а снижение — к его ослаблению. Именно динамика валютного курса, а отнюдь не процентные ставки, оказывает сейчас наиболее существенное влияние на динамику образования цен на товары и услуги.
С другой стороны, при всей схожести ситуации у России есть важное преимущество: профицит счета текущих операций. По итогам 11 месяцев 2024 года он составил $57,4 млрд, что вполне сопоставимо со значениями до начала СВО. Кроме того, у финансовых властей есть все возможности влиять на курс национальной валюты с помощью мер по контролю за движением капитала: обязательная продажа валютной выручки или другие ограничения, не требующие расходования золотовалютных резервов страны.
Несмотря на зависимость доходов бюджета от валютного курса, Россия не столь заинтересована в слабом рубле, поскольку рост бюджетных поступлений в таком случае не сопровождается ростом экономики. Эффект примерно такой же, как если печатать деньги для финансирования государственных расходов.
В условиях СВО и внешних санкций стране необходимо наращивать импортозамещение и выпуск оборонной продукции. Это предполагает соблюдение баланса между жесткой денежно-кредитной политикой и интересами экономики, чтобы не допустить как сильного перегрева, так и чрезмерного охлаждения экономики, ведущего к рецессии. Слабый рубль нежелателен, поскольку стимулирует разогрев экономики за счет роста экспорта и снижения конкуренции с импортом. С учетом всего этого в чистом виде «турецкий» сценарий России, скорее всего, не грозит. Но если позиция Банка России останется столь же непреклонной, свой вариант инфляционной спирали с еще большим ослаблением рубля может быть вероятным. Для этого достаточно усиления оттока капитала, и курс на уровне 130 рублей за доллар — реалистичный сценарий.
Два сценария для инфляции
Как будут развиваться события в нынешнем году и удастся ли Банку России добиться снижения темпов инфляции до прогнозных 4,5–5%, зависит от нескольких факторов. Во-первых, от динамики экономической активности в условиях высоких ставок и от того, когда и насколько сильно величина ключевой ставки отразится на ценах на конечные товары. И, во-вторых, от эффективности действий самого регулятора — сможет ли он вовремя скорректировать свое отношение к практике инфляционного таргетирования, которая просто не может работать в нынешних условиях, главным образом, из-за отсутствия нормального валютного рынка в России.
Есть риск, что ключевая ставка влияет на инфляцию сильнее, чем это следует из недавнего исследования ЦБ РФ, где процентные расходы составляли менее 3% себестоимости. Даже 3% себестоимости при рентабельности 15% означают, что процентные платежи составляют 20% прибыли. И не забываем, что эти 3% проявляются на каждой стадии создания стоимости, добавляя к цене по чуть-чуть на каждом этапе. В этом случае ослабление рубля будет вызывать рост инфляции, а ЦБ продолжит повышать ставку. Экономика будет охлаждаться, но инфляционное давление ослабевать не будет.
Не исключено, что высокая ключевая ставка уже в первой половине года позволит Банку России добиться охлаждения деловой активности компаний. Вместе с ним происходит снижение инвестиционного и потребительского спроса, что в итоге приведет к замедлению инфляции. Рецессия — это неизбежная стадия экономического цикла в рамках инфляционного таргетирования. Замедление темпов экономики, рост безработицы, возможные дефолты компаний — все эти факторы будут поводом для изменения монетарной политики в сторону смягчения.
Такой сценарий может позитивно сказаться на перспективах роста экономики России во второй половине года. Произойдет передел рынка, поскольку ряд компаний, имеющих большой запас финансовых ресурсов, окажутся в более выигрышной ситуации, чем конкуренты. Они смогут эффективнее перераспределить производственные ресурсы и обеспечить ускорение роста производительности.
В любом из сценариев пересмотр подхода Банка России к задаче снижения инфляции с учетом нынешних реалий должен будет включать в себя вопрос контроля за курсом национальной валюты — сознательного его укрепления для снижения инфляции. Конечно, сильный рубль будет негативно сказываться как на экспортерах, так и на отдельных компаниях, конкурирующих с импортом. И это еще один из вариантов охлаждения экономики. В то же время укрепление рубля, снизив торговый профицит, улучшит долгосрочные перспективы экономики, высвободив ресурсы для роста внутренних инвестиций потребления и госрасходов.
